在『腾讯009』2024年第三季度盈利分析及全年预测一文中，我对腾讯控股2024年四季度及全年的业绩做了如下推测：

预计第四季度盈利增速进一步放缓，实现常态化增长——收入同比增长7±1%至1660.60±15.52亿元，净利润同比增长20±5%至512.17±21.34亿元。于是预测的全年业绩为：营业收入6500±100亿元，净利润2200±50亿元，自由现金流2000±50亿元。

总体上看，2024年是稍有偏差、略超预期的一年，全年业绩的实际值如下：

  • 营业收入：6602.57亿元，同比增长8%
  • 净利润：2227.03亿元，同比增长41%
  • 自由现金流：1553.00亿元，同比减少7.01%

不过详细解读财报的资料已有一大堆，我就不班门弄斧了，只是来聊聊我对一些争论热点的看法。不一定对，以你为准！

营收乏力，前途暗淡？

争论一：营收规模已经达到6600亿元的巨大体量，很多旧业务已是行业头部，而新业务暂未看到较大突破，未来几年大概率保持个位数、甚至零增长。

营业收入是净利润的基础，而腾讯控股的营业收入在未来进入低速增长是不争的事实。从2020年的4820.64亿元，增长到2024年的6602.57亿元，年化增长率只有8.18%。

从分业务的营业收入来看，忽略占比1%左右的“其他”业务，2021~2024年，“增值服务”的年化增长率约4.84%；“营销服务”的年化增长率约10.21%；“金融科技及企业服务”的年化增长率约13.42%。

降本增效，难以为继？

争论二：近几年的净利润增长主要依赖裁撤员工和业务，是不能持续的。

2022年至2023年，员工总数连续两年净减少（4335人和3019人），同时关停非核心业务（如QQ堂、幻核等），并通过减持京东、美团等投资标的回笼资金。这些举措显著降低了“一般及行政开支”和“销售及市场推广开支”，例如2022年的“销售及市场推广开支”用同比下降28%。

但是腾讯控股从2024年重新进入扩张期，截止年末：员工数量增加5141人至110558人；销售及市场推广开支同比增长6%至364亿元；一般及行政开支同比增长9%至1127亿元。

联营合营，纸面利润？

争论三：分占联营公司及合营公司盈利较2023年多了将近200亿，这是“假利润”，因为没有对应的现金流。

联营合营公司的利润按持股比例计入腾讯控股的利润表，但这部分利润属于“账面确认”，并不直接对应现金流入。如果联营公司盈利，仅通过利润表体现收益，需通过分红或股权处置才能转化为现金流。

分占联营公司及合营公司盈利主要来自以权益法核算的账面价值2536.96亿元（2024年年初）的联营公司，包括1327.76亿元的上市公司和1209.20亿元的非上市公司，其中上市公司的公允价值约为3515.94亿元。

例如，拼多多2024年净利润为1124.35亿元，腾讯控股持股比例是14.10%，则其分占盈利为158.53亿元，然而对应股权的公允价值却高达1821.71亿元（市盈率仅12.23）。

等到联营公司未来陆续变更为“以公允价值计量且其变动计入全面收益的金融资产”，处置股权后，多年持有、累计产生的现金流入就会一次性进入腾讯控股的腰包。

巨额投入，效果未知？

争论四：资本开支同比增长221.27%至767.60亿元，尤其是在AI领域的重金投入，能否带来相应的利润充满不确定。

资本开支的激增体现了腾讯控股对AI技术革命的全面押注，并且2025年的资本开支将进一步增加至千亿级别。公司明确将AI视为未来增长的核心驱动力，投入方向聚焦算力基建、芯片采购和场景应用研发。

马化腾将这一阶段定义为“AI重投入期”，不仅通过算力基建与多模型策略（自研+开源）抢占AI基础设施制高点，还将AI赋能给微信、游戏、广告、云服务等来增强用户体验。

不要怀疑主营业务的盈利能力，不要怀疑腾讯员工的技术创造，也不要怀疑管理层的战略眼光，借用@靠谱人生的一句话——腾讯控股的战略本质是以确定的现金流换取未来不确定的技术红利。

你要问我最终能不能成功，我只能说：“有投入才可能成功，不投入一定不能成功！”

参考资料

  1. 腾讯控股 2020~2024年财务报告

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